Resenha: Common Sense on Mutual Funds, de John C. Bogle

Iniciamos as Resenhas Valores Reais – Edição 2011, com a maior resenha já publicada aqui no blog, um texto de quase 3 mil palavras, acerca de um verdadeiro clássico dos investimentos!

Um dos autores mais admirados por mim é John Bogle, que já teve um livro resenhado aqui, e em edição traduzida para o português do Brasil: A dose certa. Ele é uma personalidade marcante no mundo dos investimentos não só por ter criado o primeiro fundo de índice (de baixo custo) do mundo, mas também por defender, com ardor, a prevalência dos princípios éticos nos negócios financeiros. Pode parecer “lugar comum”, mas isso não é verdade. Ele é meio que uma “voz isolada” no meio do capitalismo selvagem que parece ter tomado conta de Wall Street, onde o pensamento é focado somente no curto prazo, no marketing e na tentativa ferrenha dos gestores de fundos de extraírem o máximo possível de dinheiro dos seus clientes e cotistas, na forma de pesadas taxas de administração, corretagem, comissões, carregamento e outras despesas que não teriam muita razão de existir.

Por isso, é com grande satisfação que passo às mãos do leitor a resenha desse excelente livro do Bogle, na verdade, um clássico da literatura de investimentos. É um livro, digamos, “pesado”, com mais de 650 páginas, que demorei muito para ler e absorver os conceitos principais, mesmo lendo no Kindle. Na verdade, foi o livro que mais demorei para concluir a leitura, e, por isso, essa resenha é uma das maiores que já publiquei por aqui. O livro resenhado é uma edição de aniversário de 10 anos da primeira edição, edição essa publicada em 2009. Portanto, uma das grandes novidades do livro é que o autor traz comentários adicionais sobre o que se passou na última década e, em especial, na crise financeira que foi detonada no coração do capitalismo (Wall Street), que provou a durabilidade e a consistência dos princípios enraizados no livro.

Quem tiver fôlego, está aí um desafio interessante. Vamos enfrentá-lo? 😀

Informações técnicas

Título: Common Sense on Mutual Funds

Autor: John C. Bogle

Páginas: 656

Preço: US$ 14,79

Part I – On Investment Strategy

1. On Long Term-Investing

A volatilidade é uma característica intrínseca no mercado de ações: é natural que os preços subam e caiam em velocidades altas. No entanto, essa mesma volatilidade atinge mais quem atua no curto prazo, como especulador. A saída para vencer essa característica natural dos mercados é implementar uma estratégia de longo prazo, de preferência em fundos amplamente diversificados, e de baixo custo. Isto porque a volatilidade tende a se abrandar quando se olham períodos mais prolongados de tempo, por exemplo, a cada intervalo de 5, 10 ou 15 anos. O ruído provocado pela ação dos especuladores diminui, fazendo com que, no longo prazo, os fundamentos sempre vençam.

2. On the nature of returns

Os retornos no mercado de ações, diz Bogle, podem ser oriundos de duas fontes distintas: pela atuação dos especuladores, como afirmado no capítulo anterior, e pela atuação dos fundamentos da empresa, vale dizer, de seus lucros por ação, taxa de dividendos, e taxa de crescimento das receitas, dentre outros fatores. A volatidade é, como afirmado acima, uma marca constante que tende a provocar distorções de curto prazo no preço das ações. Contudo, para quem investe adotando uma visão de longo prazo, isso pouco importa, porque, no final das contas, acaba havendo uma coincidência entre o preço da ação e o valor da empresa, após o decorrer dos anos.

3. On asset allocation

Capítulo muito interessante que vai de encontro ao senso comum, quando se pensa em retorno de uma carteira de investimentos. Isso mesmo, de encontro, e não ao encontro. Ao contrário do que se afirma, onde o que determinaria o retorno de uma carteira seria a alocação entre os ativos, e não a seleção de títulos dentro de uma classe de ativos (p.ex., seleção de ações), Bogle conclui, com números, que o principal fator determinante da rentabilidade de uma carteira é o custo envolvido nas transações.

Bogle não nega a importância de repartir o capital entre ações, títulos, imóveis e commodities, mas enfatiza que, no longo prazo, os custos da transação acabam tendo papel predominante no retorno final de uma carteira. Nesse sentido, o autor prega a simplificação: investimentos em fundos amplamente diversificados e de baixo custo. Um fundo para ações, e outro para títulos, já seria um ótimo começo.

4. On Simplicity

Dando sequência ao que escreveu no capítulo anterior, Bogle destaca que não é preciso se aventurar em fundos complexos, com fórmulas mirabolantes de seleção de ativos, e estratégias complicadas de negociação, para conseguir êxito na carteira de investimentos. Em verdade, a escolha de um único fundo amplamente diversificado em ações, e um outro fundo amplamento diversificado em títulos, já seria um ótimo meio para dar início à montagem de uma carteira. A complexidade não está com nada, segundo o autor.

Passagem marcante do livro:

“The central task of investing is to realize the highest possible portion of the return earned in the financial asset class in which you invest – recognizing, and accepting, that that portion will be less than 100 percent”.

Part II – On Investment Choices

5. On Indexing

Como criador da ideia dos fundos de índice, Bogle tem autoridade suficiente para explicar como eles funcionam, e porquê eles dão tão certo (devido principalmente ao baixo custo), e isso em todos os mercados. Apesar de serem considerados investimentos “chatos”, “sonolentos”, “frios” e “sem graça”, eles têm batido consistentemente todos os fundos de gestão ativa, quando se olha para o horizonte de longo prazo do pequeno investidor, que é o que interessa.

6. On Equity Styles

A ideia de indexar investimentos também vale – e é igualmente rentável – para fundos de nichos, isto é, fundos que buscam replicar determinado índice setorial, como ações large caps, ações small caps, ações de crescimento, ações de valor… E novamente aqui os fundos de índice, passivamente gerenciados, têm obtido retornos históricos superiores aos fundos de gestão ativa.

7. On Bonds

Se o impacto dos custos de transação é gritante no desempenho dos fundos de ações, é maior ainda quando se comparam os rendimentos dos diversos fundos de renda fixa existentes no mercado. Embora, no longo prazo, as ações rendam mais que os investimentos geradores de juros, é salutar e recomendável que o investidor tenha parcela de suas aplicações em investimentos mais conservadores. No Brasil, dada a completa inexistência de fundos de renda fixa baratos (com taxas de administração inferiores a 0,3% a.a. – atenção, não estou falando dos fundos DI, mas sim dos fundos enquadrados na categoria de renda fixa), o negócio é mesmo você montar sua cesta de investimentos baseado em títulos do Tesouro Direto, além de buscar opções de investimentos que melhorem o retorno em renda fixa, como debêntures, CDBs, LCIs etc.

8. On Global Investing

Apesar de o retorno em ações estrangeiras, particularmente ações de países emergentes (BRIC), apresente promessas de retornos maiores, eles embutem também um risco consideravelmente maior. É a velha e boa questão da relação risco/retorno. Dessa forma, e aqui Bogle se dirige particularmente ao público norte-americano, investir em ações estrangeiras, apesar de ser interessante, não é essencial para a montagem de um portfólio de investimentos.

9. On Selecting Superior Funds

Bogle é Bogle, e fica mais Bogle ainda quando o objetivo é criticar a indústria de fundos mútuos, com suas chamativas propagandas de marketing, dizendo que bateram o mercado nos últimos meses. Tudo isso não passa de piada de mau gosto, segundo o autor, que faz acusações graves contra essa indústria, que toma, ano após ano, literalmente bilhões de dólares de investidores inexperientes e sem educação financeira, que correm atrás dos “melhores fundos dos últimos 12 meses”, que normalmente se tornam os “piores fundos dos 12 meses seguintes”.

Bogle também critica a falta de transparência na política de investimentos desses fundos, muitos dos quais funcionam como “caixa preta”, além da falta de regulação da própria agência federal responsável pela normatização do setor (SEC, a CVM deles), que permite, vez por outra, que abusos ainda ocorram (vide caso Madoff).

Part III – On Investment Performance

10. On Reversion to the Mean

Particularmente considero esse o melhor capítulo do livro, pois Bogle explica, com propriedade e maestria, que o mercado financeiro também tem a sua “lei da gravidade”. Tudo o que sobe demais, um dia desce, e, portante, regride à média. O fenômeno da reversão à média é o fator dominante no retorno de longo prazo nos fundos mútuos. Sabe aquele fundo de ações fantástico que ganhou 6x do IBovespa nos últimos 10 anos? Pois é, a lei da gravidade vai trazer ele para a Terra, de modo que, para os próximos 10 anos, a tendência é que ele apanhe como ninguém do índice. Tudo tende a regredir para a sua média histórica, e o próprio índice não fica atrás. “O RTM (reversion to the mean) manda uma mensagem poderosa sobre a futilidade de avaliar fundos baseado em seus retornos passados”, nas palavras do autor (o grifo é por minha conta, mas a palavra “futility” foi escrita pel próprio Bogle).

Isso ficou especialmente claro nos EUA, onde as décadas de 80 e 90 presenciaram um dos maiores bull markets da história. O que se seguiu todo mundo já sabe: a década seguinte, dos anos 00, assistiu o segundo pior desempenho de todos os tempos no mercado de ações norte-americano (que conta com 2 séculos de existência). Justamente por conta do fenômeno da regressão à média.

Para uma visão abrangente do fenômeno RTM aplicado ao IBovespa, recomendo fortemente a leitura do excelente artigo do meu amigo Henrique Carvalho, Ibovespa, Regressão à Tendência – Uma Visão Histórica, um dos melhores artigos já publicados na Internet sobre investimentos no mercado de ações.

11. On Investment Relativism

A comparação entre fundos deve abarcar o maior número possível de anos: 3 anos, 5 anos, 7 anos, 10 anos, se possível. Isso para avaliar o comportamento dos fundos ao longo de vários ciclos econômicos, de prosperidade e crise, e ver como eles reagiram a diferentes cenários econômicos. Não aceite comparações esdrúxulas feitas por gestores ativos de fundos de ações, que comparam o retorno do fundo com o IBovespa nos últimos 6 ou 12 meses. Aliás, fique longe justamente deles, pois o fenômeno da regressão à média nos irá dizer, de forma quase auto-profética, que eles terão um desempenho futuro pífio. Isso se sobreviverem no futuro, pois muitos fundos fecham as portas após apenas alguns anos de sobrevivência.

12. On Asset Size

Esse é um problema gigante. À medida que o fundo cresce de tamanho, em virtude do aumento de popularidade causada pelo bom desempenho passado, vai ficando cada vez mais difícil gerenciá-lo, e encontrar boas oportunidades de mercado. Isso faz com que seu retorno futuro seja mais baixo e… adivinhou! Ele regrida à média com o passar do tempo. Por isso, nós só sabemos que um fundo teve um desempenho ótimo depois que ele produziu resultados. Saber de antemão é que é o problema, e isso é virtualmente impossível. Por isso, fundos de índice são a solução mais apropriada para os investidores.

13. On Taxes

Uma palavrinha sobre a questão tributária, que pode e deve ser levada a sério pelos investidores. Um fundo de gestão ativa irá incorrer em muitos pagamentos de impostos sobre ganhos de capital com a alienação de ações: afinal, ele tem que acompanhar o mercado. Consequentemente, quem paga a conta são os cotistas, que veem a rentabilidade de suas cotas não acompanharem a mesma rentabilidade de cotas de fundos que mantém uma política de “buy and hold” – fundos de índice, para ser mais exato.

Bogle recomenda o uso de estratégias tributárias inteligentes para diminuir o impactos dos custos tributários sobre os investimentos, como o uso das contas diferidas de impostos.

14. On Time

Deixar o tempo trabalhar a favor de seus investimentos é peça crucial no bom desempenho de sua carteira de ativos. Mas ter uma visão de longo prazo, por si só, não é suficiente. É preciso também adotar uma política rigorosa de controle de custos, minimizando-os em sua máxima extensão. Isso porque, no longo prazo, os efeitos cumulativos dos custos compostos têm efeito devastador sobre a riqueza acumulada pelo investidor.

Part IV – On Fund Management

15. On Principles

A indústria de fundos mútuos deve ter seus princípios revisitados. Se os gestores não basearem sua atuação em relações de confiança, competência profissional e disciplina, e não tiverem visão de longo prazo, os seus clientes e cotistas terão seu patrimônio financeiro arruinado.

16. On Marketing

A indústria de fundos de investimentos praticamente virou uma indústria do entretenimento, onde gestores e marqueteiros inescrupulosos se aproveitam da ignorância das pessoas físicas para venderem produtos, alardeando promessas de rentabilidades mirabolantes baseadas em retornos passados fantásticos, e escondendo, na mesma medida, as pesadas taxas de administração, corretagem, e comissões.

Em verdade, como o foco do mercado é muito no curto prazo, as pessoas são atraídas por apelos emocionais, investem o patrimônio de uma vida inteira em tais fundos, e veem suas economias minguarem à medida que os resultados prometidos não são entregues. Bogle recomenda muito, muito cuidado, com esse tipo de armadilha.

17. On Technology

Bogle explora os dois lados da Internet. Por um lado, ela facilitou enormemente o acesso a investimentos mais baratos e de melhor qualidade, bem como proporcionou acesso à informação mais fácil. Por outro lado, ela tem também um lado obscuro, pois também é muito fácil transferir seu dinheiro para os fundos “mais quentes”, e perder a cabeça fazendo trades e outras besteiras online.

18. On Directors

Um dos vilões da indústria de fundos de investimentos nos EUA são os diretores executivos, que ganham salários e bônus astronômicos, à custa do bolso de seus clientes e investidores pessoas físicas, que têm que arcar com pesados custos de transação e baixas rentabilidades. Eles devem pensar menos no próprio bolso, e mais no interesse dos acionistas, cotistas e investidores.

19. On Structure

A estrutura dos fundos de investimentos está toda errada, na concepção de Bogle. Ele defende que tal estrutura, hoje em dia, atende mais ao interesse dos chefes e diretores de empresa, do que aos clientes. E isos porque ela se tornou muito complexa, com gestores externos sendo contratados para administrar o fundo, departamentos de publicidade e marketing (!) sendo criados, e por aí vai. Bogle defende a simplificação, e o foco voltado para os serviços de qualidade prestados aos clientes.

Part V – On Spirit

20. On Entrepreneurship

Parte “autobiográfica” do livro, onde Bogle explica, em riqueza de detalhes, como surgir a ideia de empreender, e fundar a Vanguard, uma associação sem fins lucrativos e gestora dos fundos de investimentos mais baratos no mercado norte-americano, onde os interesses dos clientes são postos em primeiro lugar – afinal, os clientes são donos e proprietários dos fundos aonde investem suas economias. Foi uma cruzada épica, onde ele teve que lutar contra toda sorte de dificuldades – deslealdade de sócios, resistência por parte da SEC de aprovar seus fundos, e até um transplante de coração em meados dos anos 90. Muito interessante essa parte.

21. On Leadership

O autor discorre sobre as características e qualidades que um líder deve possuir, tais como visão de futuro, propósito, paixão, ser um líder servidor, determinação, paciência, coragem, fé…

22. On Human Beings

Os investidores são seres humanos, e Bogle transcreve algumas cartas de agradecimento de funcionários e clientes da Vanguard, que são uma prova viva de sucesso de seu empreendimento.

Conclusão

Apesar de ser dirigido ao público leigo em investimentos, esse é um livro de leitura densa e profunda – afinal, são quase 700 páginas que resumem a indústria de fundos de investimentos nos Estados Unidos, na visão pessoal do autor. Se você quiser se aprofundar e saber mais sobre a filosofia de investimentos de John Bogle, ou quiser ter uma visão técnica apurada sobre a estrutura de investimentos que reina nos Estados Unidos, esse livro é o que há. É considerado uma obra de leitura essencial também por William Bernstein, no livro The Four Pillars of Investing. Aliás, foi essa indicação do Bill Bernstein que me motivou a ler a obra.

Por outro lado, se você é um leigo em finanças que não quer se aprofundar muito no “financês”, esse livro poderá não lhe ajudar, pois, como já falei antes, sua leitura é pesada e requer muita disciplina e paciência para concluir suas quase 700 páginas. Nesse sentido, um livro como o do Jonathan Clements, The Little Book of Main Street Money, poderá ter mais serventia.

Independentemente de tudo isso, não tenho como ficar mais satisfeito do que ter concluído a leitura da obra. “The common sense of mutual funds” é um colosso da literatura financeira de qualidade, e agregou ainda mais conhecimento para guiar minhas decisões de investimentos. Isso porque se trata de um livro de princípios, e princípios tem tanta valia lá nos EUA quanto aqui no Brasil, ainda mais levando-se em conta que nosso sistema financeiro é, em muitos aspectos, uma cópia, guardadas as devidas proporções, do sistema financeiro norte-americano.

Enfim, uma leitura excelente que leva também o selo de recomendado do blog Valores Reais! 😀

É isso aí!

Um grande abraço, e que Deus os abençoe!